报酬顺序风险:同样的平均回报,为什么「跌在哪一年」比「跌多少」更要命(2026版)

两个人,同一天退休,账户里都是一百万,每年都取五万。他们退休后三年的市场回报完全一样:一年跌 30%、一年涨 10%、一年涨 20%。

唯一的区别是顺序:一个人先赶上跌,另一个人先赶上涨。

三年之后,两个人的账户差了 $52,500。

而如果他们两个都不取钱,三年后的余额会一模一样。

这就是报酬顺序风险(sequence of returns risk)最反直觉的地方:顺序本身不产生风险,取款才让顺序变成风险。 这篇讲清楚它是怎么发生的、哪几年最危险,以及能做什么。

退休全景见2026 美国退休规划完全指南;每个月的现金流怎么排,见《退休后怎么给自己发工资》。

先看不取钱的情况:顺序毫无影响

同样一百万。三年的回报都是 −30%、+10%、+20%,只是顺序不同:

路径	第一年末	第二年末	第三年末
先跌(−30 / +10 / +20)	$700,000	$770,000	$924,000
先涨(+20 / +10 / −30)	$1,200,000	$1,320,000	$924,000

一分不差。乘法不管顺序:0.7 × 1.1 × 1.2 和 1.2 × 1.1 × 0.7 是同一个数。

所以在攒钱的阶段,顺序其实不太重要。这也是为什么你上班的时候市场大跌,大多数建议是「别看、继续定投」——那个建议在那个阶段是对的。

一旦开始取钱,同样的顺序就变成了钱

同样两条路径,这次每年年初取五万:

路径	第一年末	第二年末	第三年末
先跌(−30 / +10 / +20)	$665,000	$676,500	$751,800
先涨(+20 / +10 / −30)	$1,140,000	$1,199,000	$804,300

同样的平均回报、同样的取款,三年就差了 $52,500。而退休不是三年,是二三十年——这个差距会一路放大下去。

⚠️ 上面两张表是纯算术示意(−30%、+10%、+20% 是为了看清机制挑的整数,不是任何年份的真实回报,也不是预测)。它要说明的是机制,不是收益。

为什么会这样:你在低点卖掉的那部分,再也涨不回来

很多人第一反应是「跌 30% 再涨 30% 本来就回不到原点」——这话没错,但它不是顺序风险。

真正的机制是这个:你有一百万,第一年跌三成剩七十万,你还得取五万,剩六十五万。第二年市场涨回三成,六十五万变成八十四万五,不是一百万。

那五万如果留在账户里,后来是会跟着涨回来的。可它已经不在了。

换句话说,下跌本身是暂时的,但你在下跌期间取出来的钱,是永久离场的。取得越多、跌得越早,离场的份额越多。

我常跟人这样讲:在你攒钱的阶段,跌是好事——同样的钱能买到更多份额;在你取钱的阶段,跌是灾难——你在低点卖掉份额,而那些份额以后涨回来的时候已经不属于你了。

最脆弱的窗口:退休前五年到退休后五年

这段时间有两件事同时发生:

	组合规模	你在做什么	一次大跌意味着
退休前十几年	中等	每月往里存	✅ 买得更便宜
退休前后各五年	一生中最大	开始往外取	❌ 在最大的本金上、被迫卖出
退休十年以后	已被取款消耗	继续取	⚠️ 伤害仍在,但底子通常更厚

这就是为什么同样准备了两百万,有人够用有人不够——差别可能不在他们做了什么,而在于他们退休那年市场在哪。而这件事,不由你决定。

顺带说一个很多人以为「熬过去就安全了」的地方:RMD 开始之后,每年有一笔由不得你的取款,而它是按前一年年底的余额算的。大跌之后的第二年,你反而可能按一个相对更高的比例被迫取出。RMD 的算法与连锁反应见《2026 RMD 完全指南》。

能做什么:五条,各有代价

顺序风险没法消灭——你不能决定市场哪年跌。能做的是让自己在跌的年份不必卖。

1. 留一个现金层。 覆盖一到三年的「必须花」开销,放在不亏本的地方。跌的年份从这里取,不动投资。代价:这笔钱不增长,所以别放太多。注意它按年数定、不按总资产的百分比定——它解决的问题是「跌的那几年我不用卖」,而那取决于你每年取多少,不取决于你有多少。
2. 让取款额跟着市场调。 好年份可以多花一点,坏年份把「可以调」的那部分开支缓一缓(旅游、换车、大额礼金)。代价:生活要能接受波动;必须花的那部分调不了,所以先得知道它是多少。
3. 社安金晚一点领。 每晚一年,以后每个月拿到的更多,是终身的,还跟着通胀调,而且它不看市场脸色。代价:从退休到开始领的那几年,钱得从别处出。见《社保 62、67、70 岁怎么领》。
4. 退休头几年留一点收入。 兼职、顾问、季节性的活——哪怕只覆盖一部分开销,也直接减少了那几年要卖出的份额。代价:这是你时间和精力的取舍,不是每个人都想要。
5. 把取款顺序排好。 同样取十万,从哪个账户取、动本金还是动当年的利息分红,对「卖出多少份额」影响很大。见《退休后先从哪个账户取钱》。

有一条不在这个清单上:预测市场、或者在跌之前先撤出来。能稳定做到这件事的人,不需要看这篇文章。

什么人风险最大

• 五年内准备退休、或刚退休不久的人。 你正站在窗口里。
• 必须花的开销占取款比例高的人。 可调的空间越小,坏年份越没得腾挪。见《退休后怎么给自己发工资》里那三个数的算法。
• 社安金覆盖率低的人。 不看市场脸色的收入越少,越依赖从组合里卖。
• 打算提前退休的人。 五十几岁退休意味着组合要撑三四十年,早期的一次深跌影响更久。
• 资产高度集中在一只股票或一个行业的人。 顺序风险叠加集中度风险,是两件事同时放大。见《分散到底在分散什么》。

反过来,如果你的社安金和养老金基本盖住了必须花的开销,这件事对你的紧迫性会低很多——你本来就不太需要在坏年份卖东西。

行动清单

• 本周:算出你每年要从投资账户里取多少(不是总开销,是减掉社安金等固定收入之后的缺口)。这个数决定了顺序风险对你有多大。
• 本月:看看你现在有几年的「必须花」是不需要动投资就能拿出来的。零到一年,是这个清单上最优先要补的一件事。
• 退休前五年:把上面五条挨个过一遍,决定各用多少。这几条不是三选一,是配比例。
• 每年:重算一次。缺口会变,组合会变,社安金开始领之后整个结构也会变。

想先粗略看看自己的现金流缺口,可以用退休收入计算器;想弄清「到底要准备多少」这个上游问题,见《美国退休要准备多少钱》;4% 这个数字本身的来历和局限,见《4% 法则到底靠不靠谱》。

最后回到开头那两个人。他们的差别不在于谁更聪明、谁选对了基金——他们的平均回报一模一样。差别只在退休那几年市场恰好在哪。你没法选自己抽到哪条路径,但你可以决定:抽到坏的那条时,自己是不是非卖不可。

官方来源与延伸阅读

• 资产配置与分层的基本概念 —— SEC investor.gov: Asset Allocation
• 再平衡是什么、为什么要做 —— SEC investor.gov: Rebalancing
• 社安金领取年龄对金额的影响 —— SSA: Benefit Reduction for Early Retirement
• RMD 的计算方式(按前一年年底余额) —— IRS: Retirement Plans

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这个主题在《在美国,重新理解财富》第十一章有完整框架。

本文中的收益率与金额均为说明机制的算术示意,不是历史数据、不是预测、也不构成任何保证。市场表现、通胀与个人寿命因人因时而异,本文为一般性教育资讯,不构成针对任何个人的投资、税务或保险建议。具体安排请与持证专业人士一起,用你自己的数字算一遍。